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工商時報【瑞銀中國精選基金產品經理周慶安】

美國聯準會升息在即，QE症候群持續發作，人民幣突襲貶值引發的市場波動至今仍餘波盪漾。不過有上坡就有下坡，股價跌深後不宜太過悲觀，如同電影破風裡所言：「取是能力，捨是境界」，現階段操作建議避開景氣循環股為主的舊經濟，慎選先前跌深、現金充足、獲利不受人民幣貶值影響的新經濟。

美國升息之前金融秩序正在重建，投資市場順風變逆風，瑞士央行閃電宣佈瑞郎與歐元脫鉤、中國人民銀行（大陸央行）突襲調降人民幣中間價，油價跌破每桶50美元，過去投資的套利邏輯逐漸被解構。

過去5年眾人享受QE財富效應的年代裡，全球風險性資產的報酬╱風險比高得嚇人，2009至2014年的美林美國高收益債券指數報酬╱風險比是1.5，今年剩下不到0.9，波動增大、報酬降低，高收益債券正是各種風險性資產在美國升息前的縮影。

不只高收益債，放眼全球，報酬╱風險比名列前茅的投資標的，人民幣無疑是其中之一。然而自古以來，固定匯率、獨立貨幣政策，以及資本的自由流動這三者不可兼得，頂多只能暫時三選二，要實現資本自由流動必然要放開固定匯率。

7月底中國外匯存底是3.65兆美元，過去1年減少了7.9％，降息降準後人民幣不貶反升，透露出人行很可能持續賣出美元，以維持人民幣匯率穩定；據彭博8月調查28位經濟學家得出的預估中值，今年剩下的4個月時間，外匯儲備料將因人行干預，以每個月約400億美元的速度下降。

中國政府要穩住人民幣、要救勞工貸款2015年-勞工購屋貸款申請-桃園(P90)-勞工房貸貸款2015市、要刺激經濟、要置換地方融資平台債務，很難面面俱到，所以不管是近期上證指數一度跌破3,000點，或是地方債限額管理，都顯示出中國政府可能已不再全面背書，預料大型權值股（多半屬於景氣循環的舊經濟）來自政府的加持將逐步趨緩。

除了來自政府的護盤力道可能不如以往之外，大型權值股本益比雖然低廉公務員貼心相貸-政府低利貸款-桃園(J25)-低利信用貸款，但可能陷入均值回歸（Mean reversion）的陷阱，畢竟總體經濟趨緩不利景氣循環為主的大型權值股，地產股有人民幣貶值，外債成本墊高的隱憂，而中國政府對銀行股的持股比例已高，不一定能持續加碼，降息循環裡保險類股可能是權值股的少數亮點之一。

不過跌深是最大的利多，反轉的力量正在醞釀。根據彭博數據顯示，截至8月27日，A股融資餘額已經降至1.07兆人民幣，創首貸利率-房屋二貸利率-桃園(O32)-車貸轉貸流程1月以來新低，恆生國企指數本益比僅剩7.2倍，顯示中港股市籌碼皆已相對乾淨。

此外，有別於前哪家銀行貸款利率最低-2015軍公教房貸辦理推薦銀行-桃園(K4)-軍人借錢的合法管道推薦一波多頭裡債券殖利率不降反升，目前市場的無風險利率在下降，中國10年期債券殖利率由3.64％降至3.47％，市場無風險利率下降也有助股價找到支撐。

保險、醫療保健、資訊科技類股的股東權益報酬率預計仍將保持雙位數，不受人民幣貶值影響，無風險利率下降也有利其本益比提升，價格也已經歷一波修正，長線投資不妨鎖定這些新經濟類股。買在利空、賣在利多是這2到3年投資中國股市的不二法門，比方說，錢荒時是相對低點，三中全會深化改革決定文是相對高點，當人民幣急貶、PMI創下新低，全市場都開始對中國經濟感到懷疑的時候，或許就是行情的開端。

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